從天使轮到IPO:中國式企業股权融資的逻辑与思路
企業的根基融資方法包含股权融資和债权融資。在傳统經濟模式下，海内企業习气于做债权融資，特别是銀行貸款，但經濟轉型的趋向之下，企業愈来愈必要股权融資来實現企業成长所需的大量資金需求。股权融資并不是是上市公司的專属，而是每一個企業都必需把握的融資东西。仅靠傳统融資方法已再也不顺應今朝的財產成长趋向，一方面新兴財產早期投入大，收受接管危害大，且没有成型的模式可以参考，另外一方面，大部門新兴財產企業都是轻資產，缺少典质物，没法只寄托债权融資，必需更多的經由過程股权融資来注入資金和資本。在企業實現IPO以前，要履历数個分歧的股权融資阶段，一般分為“天使轮、A轮、B轮、C轮、Pre-IPO轮”，别的另有種子轮、Pre-A轮、D轮、E轮、F轮等分歧轮次的说法。处在分歧融資阶段的企業要面临分歧的投資機構，是以必要分歧的融資逻辑，以便應答分歧的融資問题。那末對企業来讲清楚把握融資各轮次的要点是重要使命
1、草創期天使轮融資阶段
天使轮作為股权融資的肇端阶段，一般来讲处在此阶段的項目還仅局限于“蓝圖”，是以必要投入必定的資金才能正式启動項目，将觀点中的產物变化為現實產物。天使轮的融資额度一般介于50万到1500万人民币之間，以天使轮融資最密集時代的2015年作為参考指标，5128次融資总计融得投資金额592.54亿元，均匀融資额度為1155.5万/次。更早一点的天使轮是“種子轮”，融資额度一般介于10万到100万人民币之間。外洋所说的種子轮觀点相對于来讲加倍靠近海内说的天使轮或首轮融資，如“立异生物醫藥公司Oncologie获投1650万美元種子轮融資”。
天使轮企業的估值因没有往期谋划模式、利润指标等信息可以参照，故重要仍是靠“拍脑壳”来订價，大大都天使投資都是在投“人”，投團队。如真格基金徐小平于2009年8月份投資聚美优品，最初聚美其實不是做化装品O2O的電商，徐小平也其實不是由于聚美初期的谋划模式而决议投資，而是由于斯坦福MBA结業并在此前有過樂成創業履历的聚美開創人陈欧才决议投資。天使轮给出的股权比例范畴一般在15%-20%摆布，投資機構可以經由過程連系對企業贸易模式、市場空間的预期给出對應估值。因為投資金额较小，企業的直接联系工具即是天使轮投資人。天使轮投資人可以有多個也能够只有一個，且有领投和跟投的區分。由于天使投資者相比力于处在其它阶段的投資機構，會選擇在较大范畴内“撒網”，“把鸡蛋放在更多的篮子里”，@是%C7742%以對個%461j5%体@企業的存眷度其實不會十分集中。這個阶段的危害点重要在于企業本身可否進一步成长强大。均匀来讲，1000個天使轮項目只有2.5家能拿到C轮，可以或许走到IPO环節的企業更是百里挑一。
近几年我國的天使轮融資也呈現了先升後降的成长趋向，与2015年的颠峰時代比拟，客岁整年融資范围降低了68.5%。本年截止至7月尾，融資案例927個，投資总额仅到达74亿元。在股权融資機構已呈現“赤字”的环境下，估计2018下半年因可投資金量的下滑，投資機構脱手将會加倍谨严。出格是對付处于天使轮的企業而言，极大的危害和不不乱性使得它們比拟于其它阶段更难吸引到資金。
2、草創期A轮融資阶段
A轮通常為指初次正式引入计谋投資者的融資环節，融資额度一般在1500万到1.5亿元人民币之間，以2017年的融資范围来看，均匀融資额在1.05亿元摆布。實在，在天使轮与A轮之間另有一個Pre-A轮。那些對A轮融資临時持谨严立場、或不想接管VC那時A轮估值的企業會起首举行Pre-A轮融資举行缓冲。Pre-A轮的融資额度一般介于500到1500万之間，好比说小黄車ofo的Pre-A轮金额就是900万，尔後的A轮融資就是2500万。但對比力成熟的企業来说，A轮融資的金额會更大。以網易云音樂2016年的A轮融資為例，云音樂以前是網易100%持股，在A轮時引入持有12%-15%股权比例的计谋投資者，领谋利構為上海播送電视台、上海文化傳布影视團体，融資金额达7.5亿，算起来A轮的估值就到达了60亿元摆布。整体上说，A轮估值的额度既不宜高也不宜低，應以适中為好，才能在向市場展示成长能力的同時，吸引到更多投資機構，便利举行後面轮次的融資。
A轮融資引入的是计谋投資者，是以投資者已再也不是天使轮阶段的小我天使投資人，而主如果危害投資、創業投資等機構投資者。比拟于天使轮，介入A轮融資的投資機構加倍垂青KPI作為硬性指标，好比互联網行業常说的DAU，也就是Daily Active User，日活泼用户数目，另有GMV，就是Gross Merchandise Volume，網站成交金额、用户总数等等。這個阶段的公司重要靠用户和企業的成漫空間举行估值，但也不满是采纳市盈率P/E法举行估值，详细要看领谋利構的估值法子。
综合来看，A轮投資范围逐年顯現迟钝上升趋向。本年上半年虽受“本錢隆冬”影响范围有所下滑，但与天使轮比拟起来并無那末严重，投資機面膜品牌推薦,構本錢存量仍在，估计在2019年受影响會较较着。
3、成持久B轮融資阶段
B轮的融資额度一般在2亿人民币以上，2017年B轮均匀融資额达2.41亿元/次。一般在此阶段，大都企業已要起頭得到红利，贸易模式要相對于竞品顯示出可行、可延续的增加性，才有望得到投資機構的進一步投資。B轮的投資者相對于前两轮也有必定區分。企業在B轮的融資来历重要包含A轮投資機構的跟進投資与其他私募股权投資機構（PE）的新進投資。以AI芯片創業公司寒武纪為例，寒武纪在2017年8月完成1亿美元的A轮融資，由國投創業领投，阿里巴巴立异投、遐想創投、國科投資、中科圖灵、元禾原点、涌铧投資结合投資；在本年6月20日，寒武纪對外颁布B轮融資由中國國有本錢危害投資基金、國新启發、國投創業、國新本錢结合领投，中金本錢、中信證券投資&金石投資、TCL本錢、中科院科技功效轉化基金跟投，A轮的VC元禾原点、國科投資、阿里巴巴立异投、遐想創投、中科圖灵继续跟投支撑，总体估值金额到达25亿美元。
B轮投資的存眷点之一在于估值的法子，有的投資機構依照市盈率P/E举行估值，有的投資機構依照单用户進献P/MAU举行估值，有的機構依照市销率P/S举行估值。分歧的估值法子暗地里是投資機構對企業贸易模式和企業發展性的分歧估價和理解，也有對市場空間远景的斟酌。我國本錢市場對企業的估值法则是市盈率P/E的法则，是以大都本乡俗投公司對企業的红利请求也會更高，而不是更垂青企業的笼盖率、發展性。斟酌到上述所有的估值法子後，企業必要掂量利弊，再与 VC、PE协商拔取一個對企業持久成长最有益的估值方案。
B轮投資的存眷点之二在于前期的估值金额。部門草創公司在A轮融資的金额過大，在B轮就没法举行進一步融資。缘由一是A轮前期泡沫太大，肩周炎,B轮的估值没法支持A轮的估值，項今朝景一眼望获得天花板，没有更進一步的增漫空間；缘由二是投資人的投資原则不過是低買高賣，若是下一轮的融資没有“接盘侠”，就是A轮的退出通道不顺遂，或要想退出只能“流血”退出，成果天然只能是不歡而散。
4、成持久C轮融資阶段
C轮的融資额度一般在5亿人民币摆布，我國2018年前7個月C轮融資均额在7.17亿元。在颠末了前几轮融資的沉淀与履历堆集，企業C轮融資的贸易逻辑應已十分清楚，企業所具有的可供参照谋划数據、財政数據也愈来愈多，對企業估值能给出的可比公司也是愈来愈多，好比说可以依照市場上對某一行業的市盈率、市净率的估值倍数對企業的成漫空間举行估值。完成這一阶段的融資後，有的企業已可以称為“独角兽”。好比说，链家在2017年颁布發表接管融創中國领投的C轮投資，融創中國以26亿元得到链家6.25%的股权，按此估算链家的C轮估值到达了416亿元。另外一個近期万眾瞩目标案例是付出宝的母公司蚂蚁金服，在2018年6月，蚂蚁金服颁布發表C轮融資落地，总金额到达140亿美元，约950亿人民币。
不外，陪伴C轮融資發生的危害也是不容轻忽的。在業界有一種说法叫“C轮魔咒”，據统计，從A轮到B轮會镌汰60%的企業，B轮到C轮又要镌汰近70%的企業，從A轮到C轮企業的存活率只有近12%，乃至會更低。在市場大热觀点扎堆的范畴，從A轮到C轮的成长進程，就是潮流退去、投資人回归理性的進程。好比2015年上半年满城風雨的智能硬件，天使轮到A轮有270家，B轮有18家，C轮唯一1家。
在2018年本錢市場資金其實不丰裕，浩繁投資機構都愈来愈谨严選擇标的的大情况下，天使轮、A轮、B轮都呈現了或多或少的范围缩减，但我國C轮融資额却在7月竣事時便已跨越了前几年整年融資总额。同時，一個成心思的征象呈現了，如斯庞大的募資额倒是仅由200多例C轮融資事務支持起来的。這從另外一個方面也反應出在現在資金匮乏、优良企業稀缺的布景下，愈来愈多的投資機構選擇了“抱團取暖和”，大量資金扎堆投向远景已然開阔爽朗的优良明星項目，以抵抗危害。
5、成熟期Pre-IPO轮融資阶段
從C轮起頭到IPO阶段前的企業已進入成熟期。在C轮後企業還可以视本身的融資需乞降扩大需求再举行D轮到E轮再到F轮不等的融資，如摩拜单車等。一般来讲，成长到這個阶段的企業有的已可以被视為“明星独角兽”，与IPO唯一一步之差。在IPO以前，企業還需履历一個融資轮次，即Pre-IPO。如互联網醫療独角兽企業微醫在颠末三轮融資後，于本年5月9日正式颁布發表完成為了5亿美金的Pre-IPO轮融資，成了我國今朝醫療康健科技行業最大范围的上市前融資。此轮融資由盟國保險和新建立團体计谋领投，中投中財基金跟投，融資完成後企業估值达55亿美元。至此，微醫成了该行業内最大的明星独角兽企業，也完成為了上市前最後一轮融資冲刺。
Pre-IPO轮次的投資工具是拟上市的优良項目，介入這一部門投資的操盘手以私募股权投資（PE）占多数。此轮投資的退出通道多半是企業上市後，從公然本錢市場出售股票套現退出。投資機構常常會經由過程采纳對赌协定等方法来保障本身长处。對赌协定凡是划定企業若达不到协定設定的財政方针或股價方针，公司辦理层则需向投資機構讓渡必定的葉黃素,股票，若到达响應方针则反之。2003年，摩根士丹利等機構与蒙牛签定的對赌协定即是典范案例。
Pre-IPO作為一種融資方法和私募的营業模式也有必定的危害。起首是因為這一轮次的融資會推高上市前的估值，造成炒作，上市後會由于估值偏高而收益缩水；其次，跟着IPO羁系趋严，羁系“红線”增多，上市的不肯定性极大增长。一方面是套利空間缩小，另外一方面是营業空間缩小，這都對私募的退出機制造成為了不小的挑战。但從企業融資的角度，上市以前重要理當按需来决议融資轮次与范围，才便當久长成长。Pre-IPO轮次采纳的估值法子包含收益法、市場法、本錢法等，但重要仍是經由過程收益法，以市盈率举行估值。
贸易模式、市場情况或資金退出通道等身分皆是企業举行融資時必需加以斟酌的危害。企業没必要太拘泥于融資的情势，而應當按照本身的必要機動地决议投資轮次，以钻营更好的成长。
管清止鼾帶,友 如是金融钻研院首席經濟學家
张奥平 如是金融钻研院投行部总监、首席本錢钻研員
天使轮融資IPO股权融資融資方法
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